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Bitcoin: A bomba dos derivativos

A negociação de bitcoins agora é dominada por posições de derivativos altamente alavancadas, eclipsando o mercado à vista. De acordo com a jornalista Myret Zaki, do The Market, devemos essa tendência às grandes instituições. Um tipo particular de adoção institucional.

O contrato de derivativo mais popular de bitcoin é o BTCUSD Perpetual Swap, com um fator de alavancagem de até 125x. Os mercados de derivativos são o lugar onde a ação do bitcoin acontece. Eles agora lideram os volumes de negociação de bitcoin e dominam os mercados à vista.

As maiores bolsas de derivados de criptomoedas são Binance, Huobi, OKEx, BitMEX. Juntas, elas controlam 71% do mercado, medido em termos de contratos em aberto e volume. A maioria dos futuros de bitcoins é negociada com alta alavancagem, o que amplifica os movimentos de preços.

Segundo Zaki, que também é uma experiente analista, entender como os derivativos agora controlam o mercado dá algumas dicas sobre a recente correção. O bitcoin caiu 24% em poucas horas, entre 10 e 11 de janeiro. A questão é o que fez o preço do bitcoin cair tão abruptamente. Alguns podem dizer que, por chamar tanta atenção, o bitcoin e outras criptomoedas tornaram-se o alvo dos reguladores.


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Em 11 de janeiro, um regulador financeiro do Reino Unido advertiu que os consumidores que investem em criptomoedas devem “estar preparados para perder todo o seu dinheiro”. Outra ameaça veio de uma nova regra do Tesouro dos Estados Unidos que planeja exigir que os custodiantes e as bolsas coletem informações adicionais de combate à lavagem de dinheiro.

O mercado de derivativos é o motor mais importante

Mas o impulsionador de preço mais importante é o mercado de derivativos e suas posições altamente alavancadas, criando grande instabilidade. O volume de negociação de bitcoins por meio de contratos futuros disparou. Em 10 de janeiro, havia cerca de 13 bilhões de dólares em contratos de futuros em aberto apostando no preço do BTC, um recorde histórico.

Contratos em aberto no mercado de futuros de Bitcoin até 11 de janeiro. Fonte: Skew e The Block.

Os futuros do CME Bitcoin ultrapassaram os US$ 100 bilhões em valor total negociado desde seu lançamento em dezembro de 2017, de acordo com o CME Group. Desde 2017, a Chicago Mercantile Exchange (CME) e outras bolsas de derivados (BitMEX, OKEx, Huobi) se tornaram a principal porta de entrada para grandes investidores institucionais jogarem com o preço do bitcoin.

Raramente se reconhece que a maior parte do comércio institucional de bitcoin está sendo feito sem possuir de fato nenhum bitcoin. Acontece que muitos comerciantes institucionais e de varejo que inflaram o preço do bitcoin preferem negociar seus contratos futuros, em vez de comprá-lo diretamente, mantê-lo e experimentar o blockchain. Eles ficam felizes em apostar no preço por meio de contratos futuros que liquidam em dinheiro fiduciário.

O efeito do mercado de derivativos no mercado à vista subjacente é enorme. Já em 2017, quando a negociação de derivativos de bitcoin começou nas bolsas regulamentadas (CME), movimentos de preços sem precedentes aconteceram, enquanto um grande aumento no valor dos contratos de derivativos pendentes fez a volatilidade do bitcoin explodir.

Preço do bitcoin, derivativos regulados, a alta de 2017 e a baixa de 2018.

Mercado de derivativos e o mercado à vista

De acordo com um estudo do Blockchain Lab do Massachusetts Institute of Technology, “o mercado de derivados lidera a descoberta de preços do bitcoin com mais frequência do que os mercados à vista. É mais provável que o mercado à vista indique a direção do movimento dos preços, enquanto o mercado de derivados tende a liderar a magnitude do movimento dos preços”, diz o relatório.

As estratégias derivadas são abundantes. Um jogo básico consiste em bombear seu caminho para cima – com alavancagem – e operar a descoberto em uma base regular para obter lucros de curto prazo. Isso era rotina durante essa bolha de dezembro a janeiro.

Os especialistas da Coindesk descreveram como investidores sofisticados, como fundos de hedge, têm procurado capturar spreads explorando ineficiências de preços. Isso é feito com fundos alavancados que investem em futuros de bitcoins CME, que “alcançaram novos recordes de venda quase que semanalmente no último trimestre de 2020”.

Essas negociações mantêm uma relação especulativa com o bitcoin que não pode ser exatamente chamada de “adoção institucional”. Aqui, a famosa expressão “não são as suas chaves, não são suas moedas”, tão essencial para a filosofia de propriedade da criptomoeda, é um conceito remoto. Quando você negocia derivados de bitcoin, poderia muito bem ser refrigeradores.

Os especuladores podem estar interessados ​​nos fundamentos do bitcoin, mas podem se livrar disso focando nos movimentos de preços e margens absolutos. Esses tipos de negociações, jogando com a volatilidade, capturando spreads, seguem estratégias de finanças puras que se relacionam mais com deltas e gammas do que com blockchains e chaves privadas.

O boom de derivativos de bitcoin foi encorajado pelo fato de que você pode obter alavancagem de 2 a 3 vezes no CME, e mais de 100x de alavancagem nas bolsas de derivados de criptomoedas nativas. O mercado de derivados acabará por crescer mais do que o mercado à vista, disse o director de mercado financeiro da OKEx, Lennix Lai, em Março passado, no início da última bolha:

“Não vou ficar surpreendido se o espaço dos derivados será 5 ou 10 vezes maior do que os mercados à vista em menos de dois ou três anos”.

Foi o que aconteceu nos mercados de ações. Nos últimos 17 anos, os futuros de ações globais cresceram quase 2 vezes a taxa do mercado à vista de ações. A mesma tendência está acontecendo no espaço de cripto.

Em 2020, a relação entre os futuros de bitcoin e os volumes à vista aumentou de 2,3 para 4,6 em 2019, de acordo com um relatório de outubro da Kraken, indicando que o volume futuro está ultrapassando o volume à vista. “Desde 2018, os derivados substituíram completamente o mercado local como mercado dominante”, afirma o relatório da Kraken.

“O crescimento dos volumes de derivados é marcante em contraste com o dos volumes à vista”, diz o relatório. O comércio de criptomoeda à vista diminuiu desde o auge do último mercado de alta eufórico da indústria, enquanto o comércio de derivativos ganhou destaque:

“Do segundo trimestre de 2017 ao primeiro trimestre de 2018, o volume à vista aumentou drasticamente de um mínimo de cerca de US$ 58 bilhões para um máximo de US$ 570 bilhões, antes de cair significativamente para um mínimo de US$ 104 bilhões quase dois anos depois. Desde então, os derivativos substituíram completamente o mercado à vista como mercado dominante, enquanto os volumes à vista não conseguiram se recuperar totalmente. O volume nocional de derivativos explodiu de menos de US$ 6 bilhões no segundo trimestre de 2017 para mais de US$ 1700 bilhões no terceiro trimestre de 2020.”

Exchanges regulamentadas e não regulamentadas

De acordo com Kraken, a maior parte dos volumes passa por exchanges de criptomoedas não regulamentadas, operando offshore, com ofertas agressivas e alta alavancagem: exigem apenas 1% de margem inicial em seus contratos, contra 40% para plataformas regulamentadas como a CME. E, com toda a conversa sobre regras de combate à lavagem de dinheiro no Reino Unido e nos Estados Unidos, a realidade é que essas plataformas não regulamentadas escapam em grande parte das restrições e perdem o conhecimento das medidas do cliente. Devido a essas regras frouxas, os volumes nocionais do mercado não regulamentado são pelo menos 40 vezes maiores do que os do mercado regulamentado de derivativos.

Como explicamos antes, o crédito barato está favorecendo esse boom especulativo. Estamos vendo uma liquidez sem precedentes. É difícil acreditar que 30% dos dólares americanos emitidos em toda a história dessa moeda foram criados entre março de 2020 e dezembro de 2020. E é difícil não ver uma causa direta para a duplicação do preço do bitcoin em 2 semanas, ajudado pelo crédito do mercado de derivativos, onde você pode pegar dinheiro emprestado muito barato e comprar com alta alavancagem – com dinheiro que você não possui – ativos que você não possui.

O relatório da Kraken alerta para os perigos de os mercados de derivativos dominarem os mercados à vista. “Isto pode criar um círculo vicioso, onde as vendas nos mercados de derivados conduzem a quedas de preços nos mercados à vista e, a partir daí, criam novos riscos de liquidação nos mercados de derivados, que dependem da fixação de preços à vista”.

Cuidado com as liquidações em cascatas

Os mercados de derivativos são os mais frágeis em tempos de correção, desencadeando uma cascata de liquidações, como se viu em 12 de março de 2020 (“Quinta-Feira Negra”) quando vários fundos tiveram que fechar as portas.

Naquela época, vários bilhões de dólares em contratos de derivativos pendentes tiveram que ser marcados a mercado em tempo real (margem em tempo real) e rapidamente liquidados em meio a preços à vista em queda livre, com apenas dezenas de milhões de dólares de liquidez.

Isso acontece porque a liquidez nas bolsas de criptomoedas à vista é muito menor do que os contratos em aberto nos mercados de derivativos e não poderia cobrir esse montante de risco. É exatamente o mesmo tipo de risco sistêmico e falha de garantia que vimos em 2008 no mercado imobiliário subprime de derivativos.

O Bitcoin deveria ser o fiador final da propriedade; os derivativos tornaram-no um delta especulativo emprestado inconstante.

Artigo traduzido e adaptado com autorização de Myret Zaki, do The Market.


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